El año 2022 marcó un punto de inflexión para los valores de las oficinas tanto en España como en Europa en su conjunto, ya que los tipos de interés aumentaron tras un período prolongado en el que se situaron cerca del 0%. A pesar de que los mercados ocupacionales resistieron bien y en algunos submercados, particularmente CBD (Central Business District) y Centro Ciudad, se registró un modesto crecimiento de los alquileres, el impacto del aumento en los costos de endeudamiento y el correspondiente aumento en los rendimientos de los bonos fue más que suficiente para impulsar presión hacia abajo en los valores.
La correlación entre las rentabilidades inmobiliarias y de los bonos de estado es bien conocida, con rendimientos inmobiliarios típicamente más altos que los de la renta fija para reflejar tanto la falta de liquidez de los activos inmobiliarios comparado con los bonos, como el hecho de que los riesgos forman parte del sector de real estate y deben ser recompensados con rendimientos más altos.
Las rentabilidades de las oficinas prime en la zona euro aumentaron 38 pb el año pasado, pero con un aumento de las tasas de los bonos de 279 pb durante el mismo período, no ha sido suficiente para detener la caída de la prima de rentabilidad para oficinas de 423 pb a principios de año a solo 182 pb al cierre del año. Esto está llevando a algunos a sugerir que las rentabilidades de las oficinas tienen mucho más que subir.
Tomando las oficinas de la zona euro como ejemplo, las rentabilidades prime han disfrutado de una prima de un promedio del 3,6% durante los últimos cinco años y de hasta un 4% en el cuarto trimestre de 2021. Sin embargo, a finales de 2022, la prima era solo del 1,7%, su nivel más bajo desde 2008.
Sin embargo, ya no nos encontramos en un entorno de tipos de interés ultrabajos: tomar un promedio de cinco o incluso 10 años que incluya este período de la historia monetaria puede ser engañoso. Si recordamos el comportamiento del mercado antes de la crisis financiera de 2008-2012 (GFC), cuando las tasas de interés eran más altas, las primas de rentabilidad de los activos inmobiliarios eran mucho más bajas: solo 225 pb para las oficinas de la zona euro, por ejemplo. Es más, la brecha ya se ha estabilizado y puede aumentar nuevamente para estar más cerca de los promedios anteriores al GFC en los próximos meses con solo un modesto aumento adicional en las rentabilidades inmobiliarias y una estabilización en las tasas de los bonos. Por lo tanto, podemos estar más cerca de alcanzar un nuevo equilibrio en las rentabilidades de las oficinas de lo que muchos sospechan.
Si bien esta interpretación ofrece una perspectiva algo positiva para el mercado europeo de inversión en oficinas a medida que avanzamos en 2023, es importante diferenciar entre las oficinas prime bien ubicadas, que satisfacen la demanda de ocupantes en el mundo poscoronavirus y los activos secundarios (por ubicación, calidad, y servicios, entre otros), que se prevé que se queden atrás. Se espera un mercado de inversión y arrendamiento cada vez más bifurcado en el futuro previsible, ya que la brecha de precios entre los activos que ofrecen prestaciones de alta calidad bien conectados y altamente sostenibles y las oficinas deficientes en estos temas seguirá creciendo. Por lo tanto, puede ser cierto que las rentabilidades de las oficinas prime ya hayan experimentado gran parte de la corrección provocada por el nuevo entorno de tasas de interés en el que nos encontramos, pero este no es necesariamente el caso para todas las oficinas en todos los submercados.
